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高通胀小概率

2012年12月的CPI又升到了2.5%,再次引发人们对高通胀的担忧。包括中国人民银行内部也有不少看法认为,防通胀仍是未来很长时间内,中国货币政策的最大挑战。但作者认为,如果将CPI超过4%视为高通胀,未来相当长时期里,中国出现这种高通胀的可能性是非常低的。

货币数量论者一定会质疑,过去的数年各国中央银行增发了那么多的货币,怎能会没有通货膨胀?从观察的数字上看,每次通货膨胀严重时,总有货币发行量大幅增加。统计回归分析,两者有很强的相关性。但是计量经济学的基本知识告诉我们,统计的相关性,并不代表两者的因果关系。

作者曾以风筝作比喻:物价是风筝,货币发行量是线。虽然我们看到,每次风筝高飞时,线也一定放长。但儿童会认真地告诉你,风筝飞得高,并不是因为线放得长,而是与风力、风向和操纵技巧相关。换言之,货币发行量的增加是通胀的必要条件,但却不是充分条件。

以日本发生的“流动性陷阱”情况为例,日本央行1998年开始实行零利率政策,当时央行的资产规模不到5万亿日元,此后日本央行不断增加货币发行,2012年已经达到了近40万亿日元。但是日本的CPI,如以2010年为100,却从1998年的104下降到现在的99。也就是说,在过去的14年,日本央行货币发行量增加了7倍,但物价却下跌了5%。如果凭这两组数据的相关性,我们是否可以推论,货币发行量增加导致物价下跌?

可见,只有深入地分析物价上涨的成因与机理,才能得出科学的论断,否则仅凭感观而匆忙下结论,那就有Halo效应(即晕轮效应,是指在人际相互作用过程中形成的一种夸大的社会印象,如光环作用)之嫌。

在正常的市场条件下,商品的总体价格上涨,只有两种可能,或者是供不应求,即需求拉动型通胀;或者是在供求大体平衡下,或供略大于求下,成本上涨而引起,即成本推动型通胀。无论宏观环境如何变化,价格的上涨只能通过以上市场的供需机制来表现。

今日中国绝大多数商品都是供需平衡或供略大于求,所以因供不应求而出现高通胀的情形短期内不存在。

自2006年以来的高通货膨胀,主要是由于全球经济高速增长背景下,原材料价格的上涨所引起。始于2010年中的高通货膨胀,则是由原材料价格与人工成本的上涨共同推动的。这是宏观上的大体情况。

资源价格在快速上涨近十年后,各种资源的开采能力与开采量正在大幅度增加,资源价格未来如果不会下跌,至少将进入稳定期。也就是说占中国企业生产总成本六七成的原材料价格将趋于稳定。因此,总体上说,中国市场中商品价格未来上涨的最重要动力是劳动力价格的上涨。

劳动力价格的上涨对商品的供给方来说是成本的上涨,对商品的需求方来说,是购买力的提高。这在商品市场总体供大于求的背景下,是可持续的,不是一次性的。

如果撇开原材料价格上涨带来的因素不计,在过去的几年,中国市场中商品价格上涨的最重要环节体现在流通上,即流通渠道的有限性与消费的较快增长的矛盾造成的。换言之,尽管中国的商品是供大于求,但商品的销售服务是供不应求。即上一轮的通胀,是在成本推动的大环境下,加上消费服务的需求拉动所造成。这导致流通领域的低效率、流通企业的供不应求与高利润率并存。这也正是中国的PPI已连续十个月下跌,却迟迟不能传导到终端消费的主要原因。

正是由于流通业的高利润率,吸引了大量的投资进入,自2012年开始,流通服务的供应开始大幅度增加,并在许多细分市场出现了供大于求的现象。就像制造业,流通业在劳动力成本快速上涨,供大于求的背景下,加上电商的冲击,也将进入重组与整合期。这样,流通服务的价格也将进入稳定期。

换言之,在中国的生产领域和流通领域,劳动生产率的提高仍有较大余地,在生产能力与销售服务能力供应有余的背景下,劳动力价格的上涨,将首先推动劳动生产率的提高,而不会推动物价的全面上涨。

具体来说,大宗农产品受国际市场的影响,其价格难于大幅增长。食品中上涨最快的是不可长途贸易、不易保存的农产品,如蔬菜等。服务业中,劳动力成本在成本结构中占主要成分的,如家政等,也必然随着劳动力价格的快速上涨而上涨。但是这些产品与服务在中国总的商品与服务中的比例依然小,因此,他们无法造成中国总体的高通胀。

中国再次出现高通胀的时期,只是会出现在投资对GDP增长的贡献小于40%之后。■

作者为汇信资本董事总经理

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